Laboratorio Swiss & Global - Lezione N. 163 - Il consulente può sfruttare le sorprese? E come?

Negli ultimi anni il problema della sorpresa si collega a quello dei “tempi lunghi”, oppure a quello dei “tempi corti”, in funzione del punto di vista che assumete come prospettiva temporale quando prestate attenzione a un fenomeno. Abbiamo parlato del film Revenant-Redivivo e dei “tempi corti”, cruciali per rendere emozionante la sua trama. Occupiamoci ora dei tempi lunghi.

Consideriamo quanto sono care le azioni, per esempio quelle

europee, su un arco temporale lungo quasi un ventennio prendendo come riferimento un parametro classico, il rapporto tra prezzo delle azioni e utili delle società quotate.

Rapporto prezzo/utili sui mercati europei che misura quanto le azioni sono “care” rispetto alla media storica che è circa un po’ meno di 15 (il prezzo cioè corrisponde a 15 volte gli utili delle società quotate).
Fonte: Gam modificata.

Rispetto a una media leggermente inferiore a 15, media che copre il ventennio, domandiamoci: che cosa sarebbe sorprendente? Sarebbe in effetti stupefacente un valore che andasse al di là dei picchi di minimo e di massimo. In altre parole un rapporto prezzi/utili inferiore a 8, visto che questo valore così basso l’abbiamo toccato nel 2008 (momento di massima crisi), oppure un valore superiore a 23, che abbiamo toccato solo all’inizio del 1999 (momento di massima euforia). Oggi il valore coincide, grosso modo, con la media storica, e quindi non dovrebbe essere sorprendente né il fatto che si abbassi né il fatto che si alzi.  

Se il vostro tentativo consiste nel prevedere quello che succederà in futuro, cercando di vendere o comprare in anticipo tutto il mercato, cioè un indice, così da riuscire ad approfittare prima degli altri di quello che verrà considerato dai più sorprendente, allora vi ponete un obiettivo che è molto difficile da ottenere per i motivi che abbiamo già considerato (ricordate Galton e il concorso di bellezza keynesiano?). Diverso è invece il caso dei singoli titoli, come vedremo più avanti.

La figura confronta il Global Hedge Fund Index e il STOXX Europe 50 e mostra come il settore degli hedge fund sia stato nell’ultimo decennio un proxy del mercato azionario perchè la generazione di alpha è difficile da ottenere. Fonte: Gam modificata.

Il confronto tra il Global Hedge Fund Index e l’indice STOXX Europe 50 mostra come il settore degli hedge fund sia stato nell’ultimo decennio un proxy del mercato azionario perchè sui tempi lunghi è molto difficile battere il mercato (in gergo tecnico la generazione di alpha è difficile da ottenere), anche se avete la possibilità di vendere in anticipo gli indici relativi ai mercati che prevedete caleranno e di comprare in anticipo quelli che prevedete saliranno.

Di qui la figura che mostra la correlazione tra i risultati ottenuti da coloro che possono sia comprare che vendere sui mercati europei - e in effetti lo fanno (il nome “hedge” si riferisce appunto a questa possibilità) - e l’indice complessivo del mercato di riferimento. I primi, insomma, non riescono in media a battere il secondo.

Ora va tenuto presente che di questi tempi c’è un altro fenomeno di vero cambiamento che può suscitare paura visto che non era mai capitato prima. Si tratta del livello dei tassi. Uno scenario radicalmente nuovo può sorprendere e incutere paura a chi non ama il cambiamento o vede in esso potenziali minacce o pericoli. In questo caso, rapportandoci ai nostri clienti, va moderata la presentazione delle novità riducendole o addolcendole sotto forma di evoluzioni, cioè di cambiamenti a cui è necessario col tempo adattarsi per il bene dei nostri risparmi. Ed è facile argomentare quanto sia indispensabile la figura del consulente.

Per esempio, la figura seguente incute timore misto a sorpresa perché mostra un livello “innaturalmente” basso, nel senso che i risparmiatori non prevedono alcun costo-extra per eventuali imprevisti, cioè non “pagano nulla per eventuali sorprese negative”.

La figura mostra che il premio a due anni è negativo e che quindi il mercato non chiede nulla per compensare eventuali sorprese negative. Fonte: Bloomberg modificata.

Anche la seguente rappresentazione del calo dei tassi, pur essendo utile per mostrare che siamo entrati in territori mai esplorati in precedenza, non è al contempo molto tranquillizzante per il risparmiatore medio.

La figura mostra che i titoli del tesoro statunitense a 10 anni non hanno mai avuto livelli dei tassi così bassi.
Fonte: Bloomberg modificata.

Si può anche supporre che il livello del mercato sia “temporaneamente” sbagliato, nel senso che sottostima l’incremento dell’inflazione e sottovaluta l’impatto del rialzo dei tassi. E tuttavia, in tempi così eccezionali, questo non sarebbe sorprendente (anche in occasione del rialzo dei tassi nel 2004 il mercato è stato colto di sorpresa).

La figura mostra che i tassi previsti dal mercato nel 2004, in occasione dell’ultimo rialzo dei tassi, erano troppo bassi rispetto a quello che poi è successo e riporta anche una proiezione fino al 2020.
Fonte: Bloomberg modificata.

Sia che il mercato stia sottovalutando gli effetti del futuro rialzo dei tassi, come avvenne nel 2004 (quando fu colto di sorpresa),  sia che - al contrario - questo rialzo avvenga con la gradualità prevista dal mercato, è abbastanza plausibile aspettarsi che i tassi prima o poi salgano proprio perché sono “sorprendentemente“ bassi, e lo sono anche se si considera un arco temporale molto lungo. E’ per questo motivo che le persone tendono a preferire le azioni europee ai governativi europei, anche se il rapporto prezzo/utili delle azioni è in linea con la media storica e quindi non è economico.

A questo punto diventa cruciale una domanda:  c’è una strategia per fare meglio del mercato (cioè nel gergo per generare “alpha”),  sfruttando il fattore sorpresa? Abbiamo visto in questa lezione che questo è assai improbabile se lavoriamo sui mercati nel loro complesso. Le cose stanno in modo diverso se invece abbiamo a che fare con singoli titoli?

Il tentativo di rispondere a questa ultima domanda sarà l’oggetto delle prossime due lezioni: la prima sarà dedicata a uno scenario generale,  e la seconda alle strategie per battere il mercato sfruttando le sorprese.