Laboratorio Swiss & Global - Lezione N. 167 – Come sfruttare le sorprese positive e negative

Nella lezione precedente avevamo visto che i mercati europei e statunitensi non sembrano sopravvalutati, soprattutto se si prescinde dai titoli energetici che hanno subito le conseguenze del sorprendente calo del prezzo del petrolio.

La figura mostra il ROE e l’indice P/E delle borse europee e statunitensi con e senza il settore energetico.
Fonte: Bloomberg modificata.

Veniamo inoltre da un 2015 e da un inizio del 2016 che ha comportato una profonda correzione rispetto ai massimi raggiunti nello stesso 2015.

La figura mostra la correzione sui mercati mondiali a partire dai massimi del 2015. Fonte: Bloomberg modificata.

E sappiamo bene che le società americane hanno approfittato dei tassi bassi indebitandosi come mai lo erano state in precedenza.

La figura mostra che dal 2003 le società americane non sono mai state così indebitate.
Fonte: Bloomberg modificata.

Abbiamo già visto nella lezione precedente che l’ansia sui mercati è stata recentemente determinata dalle vicende cinesi e dal prezzo del petrolio.

La figura mostra i fattori dominanti della paura: prezzi del petrolio e Cina. Fonte: Bloomberg modificata.

Tracciato così lo scenario generale, torniamo alla questione con cui eravamo partiti all’inizio della lezione precedente:

“Quando i dati vengono comunicati dalle società, e diventano ufficiali, le valutazioni precedenti di quella società  possono subire le conseguenze della sorpresa?”

Avevamo detto che i valori delle singole società possono essere influenzati dalle sorprese in due modi. Possono subire gli effetti della delusione, quando i dati si presentano inferiori alle attese. Oppure i dati comunicati e definitivi possono sorprendere positivamente gli operatori, rendendoli più ottimisti sul futuro di un dato titolo rispetto alle valutazioni precedenti.  E’ possibile anticipare questo scarto tra attese precedenti e dati ufficiali?

La risposta è importante perché i titoli che riportano utili superiori alle attese condivise sono proprio quelli che sovra-performano  l’indice MSCI Europe, il cui andamento complessivo è difficile da battere movendosi a livello di tutto il mercato, come abbiamo visto nella lezione precedente (cfr. figura con gli “hedge” fund).

Viceversa i titoli che riportano utili deludenti rispetto alle aspettative sono quelli che sotto-performano l’indice MSCI Europe. Se noi costruiamo due indici, uno relativo ai titoli che nei tre mesi precedenti avevano avuto le migliori e le peggiori  revisione degli utili, otteniamo una linea blu ed una linea verde che si distanziano sempre più. Gli effetti delle sorprese positive e negative sono, a loro volta, sorprendenti!

Due indici: uno relativo ai titoli che nei tre mesi precedenti avevano avuto le migliori revisioni degli utili e l’altro relativo ai titoli con le peggiori  revisione degli utili.  Fonte: GAM modificata.

Sulla base della figura precedente, possiamo così immaginare una strategia basata su vendite e acquisti simultanei, una strategia detta appunto long-short. Tale strategia permette di costruire un portafoglio composto di titoli su cui si è “long”, cioè acquistati con aspettative di rialzo, come di consueto, ma anche di titoli sui cui si è “short”, venduti cioè con aspettative di ribasso.

Come applicare in concreto questa strategia? La ricetta è basata su vari ingredienti.
Va individuato preliminarmente un comparto ricco di titoli, e possibilmente ricco di titoli con andamenti de-correlati, a differenza di settori più omogenei, cioè con meno varianza interna, come il settore delle costrizioni o i materiali di base e il food & beverage. Per esempio, nella figura seguente, il primo titolo della lista a sinistra, GAMESA, ha avuto una performance nel 2015 di + 111% mentre VALLOUREC, nella lista di destra, ha subito un calo del - 59%. Si tratta di un differenziale enorme, una potenziale miniera da sfruttare, basata su una “sorpresa+” e una “sorpresa-“.

Nella figura il primo titolo, GAMESA, ha avuto una performance nel 2015 di + 111, mentre VALLOUREC ha subito un calo del - 59%. Fonte: GAM modificata.

Come è possibile individuare questi scarti potenziali in anticipo, così da poterli sfruttare? Ovviamente, se partite dall’assunto che il mercato incorpora prezzi “veri” in ogni momento, prezzi cioè corrispondenti alle informazioni disponibili a tutti e condivise, dovete usare altre fonti di informazioni. Si tratta di andare a parlare con i responsabili delle varie società conoscendo personalmente il loro stile abituale di presentazione dell’andamento degli utili, per esempio un atteggiamento più ottimista e uno più prudente. In questo modo possiamo concentrarci su un settore che abbia le caratteristiche sopra elencate: ricchezza di titoli, quindi possibilità di diversificazione, quindi scarti forti tra sorprese+ e sorprese-, e, di conseguenza, possibilità di anticipare sorprese positive e negative. Ecco la sequenza:

Settore ricco ->   diversificato ->   scarti tra sorprese + e -  ->   anticipazione

Questa sequenza è la ricetta di base per cucinare e sfornare i prodotti long-short.
Un comparto di titoli che ha le caratteristiche richieste dalla ricetta è quello bancario, finanziario e assicurativo. 

La figura mostra un elenco di titoli del comparto, finanziario e assicurativo con andamenti molto divaricati. Il comparto presenta ricchezza di titoli, quindi possibilità di diversificazione, quindi scarti, quindi possibilità di anticipare sorprese positive e negative. Questa la ricetta dei prodotti long-short. Fonte: GAM modificata.

Ed ecco infine l’andamento di un prodotto long-short costruito nel comparto finanziario da GAM secondo la ricerca sopra descritta. Si può notare la capacità di battere gli indici comunque sia l’andamento del mercato.

La figura mostra il confronto tra un prodotto long-short GAM (linea blu), l’andamento dell’indice HRFX Equity Hedge (linea grigia) e il rendimento di un deposito in euro a 1 mese (linea verde)Fonte: GAM modificata

In conclusione, se è difficile battere il mercato nel suo complesso, può essere meno arduo “anticiparlo” sfruttando le sorprese, operando su singoli titoli con la ricetta sopra accennata. Questo fatto è una grande lezione, basata non solo su come funzionano le sorprese sui mercati, ma anche su come funziona la mente umana in generale.

Non dimentichiamo, infatti, che non ci sarebbero sorprese se non agisse un miscuglio di “over-confidence” e pigrizia mentale, due atteggiamenti basati sulla speranza di saper controllare l’incertezza del futuro più di quanto non sia in effetti lecito.